无线表业务快速增长,工商业气体流量计业绩下滑。2019年上半年,公司无线表、IC卡表、工商业流量计分别实现收入3.11亿(+42.81%)、1.17亿(-17.43%)、2.16亿(-40.14%),毛利率分别为41.01%(同比提高6.32个百分点)、40.09%(同比下降4.51个百分点)、60.94%(同比提高0.25个百分点)。尽管IC卡表收入有所下滑,但凭借无线表尤其是NB表销量的快速增长,公司民用燃气表收入依旧实现了良好增长(2019年上半年母公司收入增长20.96%),且毛利率显著提升。由于煤改气政策的影响、2018年上半年基数高、工商业用气紧缺等原因,2019年上半年公司工商业气体流量计收入大幅下滑。子公司天信仪表上半年收入和归母净利润分别下滑37.70%、27.63%。我们认为,随着高基数因素的逐步消除,以及国内天然气缺气状况的缓解,2019年下半年天信仪表收入降幅有望收窄。
   
研发费用增加,部分产品有望在未来放量。2019年上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为13.58%、6.11%、9.72%、0.19%,同比变化-1.11、0.69、4.01、0.38个百分点。公司研发费用率大增,导致销售净利率小幅下滑。公司加强技术研发,夯实了IoT平台服务能力,拓展水务市场布局,突破了气体超声波计量等核心技术。我们认为,公司布局的部分产品有望在未来放量,成为业绩增长的新引擎。
   
应收账款占收入的比重提高,下半年现金回款状况有望缓解。2019年6月底,公司应收账款达9.28亿(+23.66%),占收入的比重为116.37%,比去年同期提高31.42个百分点。由于部分客户现金流压力加大,公司回款节奏有所放缓,2019年上半年公司经营活动现金流净额为-0.36亿。根据往年情况,通常下半年现金回款状况转好(2018年上半年和下半年经营活动现金流净额分别为-0.41亿、4.67亿),预计今年下半年公司现金回款状况有所缓解。
   
投资建议:考虑到公司工商业流量计业务的下滑,我们下调盈利预测,预计2019-2021年公司实现归母净利润分别为5.39亿、6.36亿、7.39亿(前值为5.84亿、6.93亿、8.27亿),对应的PE分别为12倍、10倍、9倍,维持“推荐”评级。
   
风险提示:1)天然气行业发展不及预期。公司业绩增长的主要推动力为天然气消费量的增长,如果煤改气工程建设放缓,天然气行业发展不及预期,公司主要业务则会受到明显影响。2)NB表业务增长不及预期。如果NB表市场推广不及预期,公司相关业务会受到很大影响。3)软件及云服务业务增长不及预期。如果公司软件业务和云服务无法满足市场需求,增长不及预期,同样会影响公司业绩。4)市场竞争加剧风险。如果市场竞争加剧,公司收入和毛利率将会承压。